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私募股权投资基金实际控制人认定的法律分析

来源:上海公司法律顾问律师     时间:2017-10-23

一、     公司型私募股权投资基金实际控制人的认定方式

(一) 公司法项下实际控制人的认定标准

(二) 资本市场实务中实际控制人的认定标准

(三) 会计准则对实际控制人的认定标准

(四) 实际控制人认定方式总结

  1.      持股比例

  2.      协议控制

  3.    对股东会、董事会决议的实质影响

      4.    对董事、高管的提名和任免所起的作用

二、     有限合伙型私募股权投资基金实际控制人的认定

(一)      合伙企业中合伙人的权责划分

(二)      合伙企业实际控制人的认定案例

     1.      持股比例    

     2.      *ST松江

(三)      合伙企业实际控制人认定分析

(四)      合伙企业实际控制人认定方法总结

(五)      委托管理模式下有限合伙型私募股权投资基金的实际控制人判断

三、     契约型私募股权投资基金实际控制人的认定

(一)投资决策委员会对认定契约型私募股权投资基金实际控制人的影响

(二)基金份额持有人大会对认定契约型私募股权投资基金实际控制人的影响

(三) “通道类业务”项下的实际控制人

四、小结


一、     公司型私募股权投资基金实际控制人的认定方式

(一) 公司法项下实际控制人的认定标准

《公司法》第二百一十六条第(三)款将实际控制人界定为“虽不是公司的股东,但通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的人。”

《公司法》将“实际控制人”与“控股股东”进行了严格的区分,将“实际控制人”限定于公司股东以外的主体。

(二) 资本市场实务中实际控制人的认定标准

证监会、交易所、基金业协会等资本市场相关规则对 “实际控制人”的认定条款总结如下:



(三) 会计准则对实际控制人的认定标准

《企业会计准则第33号——合并财务报表》第七条规定,控制,是指投资方拥有对被投资方的权力,通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报,并且有能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。


(四) 实际控制人认定方式总结

综合上述关于“实际控制人”或“控制”的法律规定,我们总结对于一般公司而言,主要通过以下四个维度来进行认定实际控制人:


1.     持股比例

企业各股东的持股比例是判断企业实际控制人的首要也是最直观的方式。一般而言,如果一个股东持有公司股权超过50%或甚至达到66.7%,那么可以认定这个股东实际控制公司。


2.     协议控制

在实践中,也不乏股权代持、一致行动安排,或通过协议约定公司表面上的控股股东仅为财务投资者并且不参与公司经营等情形。一旦出现该等情形,将无法直接通过持股比例判断公司的实际控制人,而是需要通过代持协议、一致行动协议、投资协议等具体安排进行确认。


3.     对股东会、董事会决议的实质影响

即使有的股东在持股比例上并不占优势,但通过对股东会重大决策事项享有“一票同意权”(即该股东同意通过时,其他股东也需做出相同的决议);或将公司重大决议事项下放至董事会层面并影响董事会决议等方式都可能实现逆转,对公司构成实际控制。


4.     对董事、高管的提名和任免所起的作用

判断公司实际控制人的其中一个标准该主体是否掌握公司财务及经营政策的决定权,并据此从公司经营活动中获利。董事、高管在公司的实际经营及财务政策中往往有实质的掌控权。由谁提名董事、提名几名董事,由谁提名/任免公司经理、财务负责人等问题的答案也将成为认定公司实际控制人的关键因素之一。

对公司型私募股权投资基金实际控制人的认定,我们认为可以直接沿用上述一般公司的认定方式,主要从“四个维度”来综合判断公司型私募股权投资基金的实际控制人。


二、     有限合伙型私募股权投资基金实际控制人的认定

有限合伙是目前私募股权投资基金最主要的组织形式。

(一)      合伙企业中合伙人的权责划分

《合伙企业法》对GP及LP的职权的进行了明确的区别,第六十七条及第六十八条规定,有限合伙企业由普通合伙人执行合伙事务。同时,作为有限合伙人承担有限责任的对价,有限合伙人执行合伙事务应遵循 “原则禁止+部分除外”的标准。因而,一般情况下,基于 GP对有限合伙企业的管理职责,会将GP认定为有限合伙型私募基金的实际控制人。

但实践中,也不乏通过设置投资决策委员会以及委托管理或通过合伙人大会削弱GP职权的情形,而这些安排都将可能对有限合伙型私募基金实际控制人的判断构成影响。

(二)      合伙企业实际控制人的认定案例

申科股份以及*ST松江案例出发分析有限合伙型私募基金的实际控制人认定标准。


案例1 申科股份

中国证券监督管理委员会(以下简称“中国证监会”)于 2016 年10 月 28 日下发的《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》(以下简称“反馈意见”),要求申科股份:1)结合《合伙企业法》及合伙企业控制权认定相关依据和案例,进一步补充披露执行事务合伙人对合伙企业行使合伙企业经营管理权是否等同于对合伙企业具有控制权。2)结合股权结构安排、实际出资人、合伙或者投资协议主要内容、重大事项决策权和否决权、内部决策权限和程序、相关方权利义务关系及资金往来情况等,进一步补充披露钟声为华创易盛实际控制人的理由及依据。

根据申科股份的公告内容,华创易盛的投资及组织关系如下:


私募股权投资基金实际控制人认定的法律分析

申科股份于2016年11月17日就反馈意见进行答复,就华创易盛的实际控制人认定分析总结如下:


一、结合《合伙企业法》及合伙企业控制权认定相关依据和案例,进一步补充披露执行事务合伙人对合伙企业行使合伙企业经营管理权是否等同于对合伙企业具有控制权。


1、关于实际控制权的定义及认定依据

申科股份根据《公司法》、《深圳证券交易所股票上市规则》、《<首次公开发行股票并上市管理办法>第十二条“实际控制人”没有发生变更的理解和适用——证券期货法律适用意见第 1 号》的规定,对“实际控制人”的定义进行了梳理(引用内容参本文“一、公司实际控制人的认定方式”)。


2、《合伙企业法》关于合伙事务执行的规定

同上述分析意见,申科股份沿用了《合伙企业法》关于有限合伙企业由普通合伙人执行合伙事务,有限合伙人不执行合伙事务的相关规定。


3、认定合伙企业的普通合伙人(GP)拥有合伙企业控制权的案例

申科股份引用了星美联合等共计25家A股上市公司公告中对于合伙企业控制权认定的内容,除金新农外,其他24家上市公司公告中均将普通合伙人认定为有限合伙企业的实际控制人。


4、合伙企业关于实际控制权认定的总结

申科股份根据上述法律法规及案例对实际控制人的认定方式总结如下,实际控制人是指通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的人,需要综合股权投资关系、对合伙企业的内部决策及合伙事务执行的实质影响、对重要人员的提名及任免所起的作用等因素进行分析判断,执行事务合伙人享有法律及合伙协议规定的执行合伙事务的权利,但同时法律及合伙协议也可能对有限合伙人参与合伙事务的监督、管理进行一定的约定,因此需要综合上述事项进而判断合伙企业的实际控制人,执行事务合伙人对合伙企业行使合伙企业经营管理权并不必然等同于对合伙企业具有控制权。


二、结合股权结构安排、实际出资人、合伙或者投资协议主要内容、重大事项决策权和否决权、内部决策权限和程序、相关方权利义务关系及资金往来情况等,进一步补充披露钟声为华创易盛实际控制人的理由及依据。


1、华创融金对华创易盛拥有实际控制权

根据华创易盛的出资结构、合伙协议的约定,申科股份基于下述分析,认定华创融金对华创易盛拥有实际控制权。

(1)华创融金为普通合伙人,持有华创易盛 20%的出资份额。

(2)华创融金为执行事务合伙人,对外代表企业,其他合伙人不再执行合伙事务,但有权监督执行事务合伙人,检查其执行合伙事务的情况。执行事务合伙人同时拥有《合伙企业法》及合伙协议所规定的执行合伙企业相关事务的决定权利。

(3)重大事项的决策权限和程序

涉及合伙企业的增资及增资方案、引入新的合伙人或协议退伙、合伙企业的续期及解散、合伙事务的执行以及合伙企业重要决策机构成员(投资决策委员会委员的)任免均由华创易盛的普通合伙人及执行事务合伙人华创融金决定或需经其同意,涉及合伙企业的投资项目决策及行使所投资公司的股东权利则由投资决策委员会决策,但华创融金对该投资决策委员会成员的任免具有唯一、绝对和排他的权利,此外的包括修改合伙协议、合伙人的除名、普通合伙人与有限合伙人的相互转换事宜需经全体合伙人一致同意,因此,华创融金作为普通合伙人和执行事务合伙人,根据《合伙企业法》和合伙协议的约定,能够通过其自行决策或者通过其能控制的投资决策委员会,对作为投资型企业的华创易盛的重大经营、财务事项产生决定性的影响。

(4)利润分配方式

华创融金作为普通合伙人,享有按照其出资比例分配合伙企业利润的权利。

(5)相关方的权利义务关系

华创融金作为普通合伙人和执行事务合伙人,其有权决定合伙企业的增资及增资方案、引入新的合伙人或协议退伙、合伙企业的续期及解散、执行合伙事务以及任免合伙企业重要决策机构(投资决策委员会)成员。同时,作为合伙企业的合伙人之一,也享有包括分配利润、参与作出合伙人除名决议、参与作出合伙人资格承继的决议等权利;同时华创融金需遵守《合伙企业法》和合伙协议的约定执行合伙事务。

有限合伙人不参加执行事务,但有权监督执行事务的合伙人,检查其执行合伙企业事务的情况,同时对于合伙协议约定的需经有限合伙人同意的事项参与决策。


综上,华创融金为华创易盛的普通合伙人,持有20%的出资份额,根据《合伙企业法》和合伙协议的约定,华创融金为华创易盛的执行事务合伙人,负责合伙事务的执行,对外代表企业,并对包括合伙企业的增资及增资方案、引入新的合伙人或协议退伙、合伙企业的续期及解散以及合伙企业重要决策机构成员(投资决策委员会委员)的任免等事项具有唯一的决定权,并因此能对投资决策委员会的决策产生重大决定性影响。钟声作为委托代表和投资决策委员会主任对投资决策委员会拥有一票否决权,因此华创融金能通过其普通合伙人之身份实际支配华创易盛的行为,华创融金对华创易盛拥有实际控制权。


2、钟声持有华创融金 80.80%的股权,并且担任华创融金执行董事和经理,因此钟声为华创易盛的实际控制人。


案例2(  *ST松江)

上交所于2017年4月21日向*ST松江出具《关于对天津松江股份有限公司重大资产购买暨关联交易预案信息披露的问询函》(上证公函【2017】0450 号)中,要求*ST松江结合天津松江财富投资合伙企业(有限合伙)(以下简称“松江财富”)的权益结构、出资结构、决策机构及其人员构成、决策机制、收益分 配及亏损分担等情况,补充披露公司对松江财富是否构成控制及理由。

根据*ST松江的公告内容,松江财富的投资及组织关系如下:


私募股权投资基金实际控制人认定的法律分析

*ST松江于2017年5月3日公告北京市海润律师事务所及民生证券就《问询函》的出具专项核查意见,对*ST松江是否为松江财富的实际控制人分析总结如下:


1)合伙协议对松江财富各合伙人权利的约定情况

汇鑫创富为松江财富的普通合伙人,合伙协议约定其执行合伙事务。*ST松江为松江财富的有限合伙人,合伙协议约定其不执行合伙事务,不得对外代表合伙企业,但其享有对合伙企业经营情况的知情权和监督权。

因而,*ST松江作为松江财富的有限合伙人,不参与执行合伙事务,仅对松江财富的经营具有知情权和监督权,不构成对松江财富的实际控制。


2合伙协议对松江财富决策机构的约定情况 

合伙协议约定松江财富合伙人大会的审议事项的表决需经全体合伙人一致同意方可通过,并不因天津松江持有更高的份额而对合伙人会议的决议构成实际控制。 

合伙协议约定执行事务合伙人的决策事项对松江财富的经营决策、人事和财务等重大事项产生重大影响。

根据合伙协议的约定,松江财富的投资决策委员会系由汇鑫创富负责组建,投资决策委员会成员为 3 名,其中汇鑫创富推荐 2 名,*ST松江推荐 1 名;投资决策委员会只对松江财富项目的投资和退出进行决策,并不代理或代表合伙企业;投资决策委员会每一名委员有一票表决权,决策须经全体委员通过方为有效,*ST松江推荐的 1 名委员没有任何特权,更无权单独作出决策。因此,*ST松江通过推荐 1 名委员可以实现其对松江财富投资情况的知情权和监督权,但无法对松江财富的投资决策委员会构成实际控制,更无法通过投资决策委员会对松江财富的经营管理造成实质性影响。

3)合伙协议对收益分配及亏损分担的约定情况

根据合伙协议的约定,不存在*ST松江对收益进行额外分配或控制的情况,亦不存在天津松江对松江财富的亏损承担额外或连带义务的情况。

4)松江财富的人员安排情况

松江财富的高级管理人员为执行事务合伙人委派代表杨睿,由汇鑫创富委派;其他工作人员均由汇鑫创富负责聘任。*ST松江对松江财富的人事安排不存在实际控制的情况。

5)松江财富决策机构对本次交易的决策情况

因本次交易涉及交易对方为其有限合伙人*ST松江,松江财富投资决策委员会对本次标的公司退出事项进行决策时,*ST松江推荐的投资决策委员会委员执行了回避表决程序,*ST松江没有对松江财富进行本次交易的决策产生任何实质性影响。


综上,*ST松江作为有限合伙人,不参与松江财富的经营管理,无论从合伙人地位、合伙人权利、决策机制、收益分配、亏损分担及人员安排情况等方面,均无法构成对松江财富的实质性控制,因此,*ST松江对松江财富不构成控制。


(三)      合伙企业实际控制人认定分析

根据上述案例中监管机构对于有限合伙企业/基金实际控制人认定的反馈意见及上市公司及相关中介机构的回复意见,我们可以总结:


1. 执行事务的权利并不等于决策事务的权利,因而享有执行事务的权利并不必然等于对合伙企业的控制权;


2.需要综合投资关系、对合伙企业的内部决策及合伙事务执行的实质影响、对重要人员的提名及任免所起的作用以及是否享有额外的收益分配权利或影响收益分配原则的权利等判断有限合伙企业/基金的控制权归属主体。

在实务中,合伙企业在投资关系、收益分配以及亏损分担以及重要人员的提名和任免的约定往往都相对比较清晰,对于合伙企业实际控制人的判断一般不会构成障碍。而在内部决策机制中,投资决策委员会及合伙人会议的决议事项及决议程序往往会加大合伙企业实际控制人判断的难度。


1)   投资决策委员会对认定合伙企业实际控制人的影响

我们认为,私募股权投资基金的主要经营模式及收益来源为对外进行股权投资。如合伙型私募股权基金中设立投资决策委员会,该机构往往对合伙企业的具体投资的项目、项目投资时点、项目退出方式、项目退出时点等合伙企业的投资事项做出决策,对合伙企业的经营管理及投资收益构成重大影响。因而,投资决策委员会的人员构成及决策程序对合伙型私募股权投资基金实际控制人的判断构成实质性的影响。

在申科股份案例中,虽然合伙企业的投资项目决策及行使所投资公司的股东权利由投资决策委员会决策,但合伙企业的执行事务合伙人华创融金对该投资决策委员会成员的任免具有唯一、绝对和排他的权利,因而投资决策委员会的设置并未削减华创融金对于华创易盛的控制权,反而进一步确认了华创融金对华创易盛的控制权。


在*ST松江案例中,北京市海润律师事务所及民生证券在投资决策委员会的约定事项上就*ST松江对松江财富是否构成实际控制发表如下核查意见:

1)投资决策委员会只对松江财富项目的投资和退出进行决策,并不代理或代表合伙企业;投资决策委员会的决策并不代替执行事务合伙人对松江财富的经营管理责任;

2)投资决策委员会每一名委员有一票表决权,决策须经全体委员通过方为有效,上市公司推荐的 1 名委员没有任何特权,更无权单独作出决策。

然而,我们认为,投资决策委员会是否代理、代表合伙企业以及执行合伙事务并不影响其决策对合伙企业经营及财务上的影响力。是否构成“控制”关系,主要还是从决策层面而非执行层面来判断。因而,在*ST松江案例中,判断*ST松江是否为松江财富的实际控制人的关键并非在于该投资决策委员会是否具有代理或代表合伙企业的职权,而是在于*ST松江在投资决策委员会中委派的委员人数以及该委派人员是否享有单独决策的权利。

申科股份的关于投资决策委员会人员委派以及决策事项的安排使得投资决策委员会中的“控制权”明显倾向于执行事务合伙人。而在实践中,为了牵制相对方的权力, *ST松江案例的安排才是常态。在此情形下,单凭投资决策委员会判断合伙企业的实际控制人往往会陷入僵局,需要综合执行事务合伙人的职权以及合伙人会议决议事项及决策程序来判断。


2)   合伙人会议对认定合伙企业实际控制人的影响

《合伙企业法》仅对需要合伙人一致同意的事项进行了列举但同时明确合伙协议可以另行约定。合伙人会议作为合伙企业的最高权力机构,一般将会影响各合伙人重大权益的事项纳入合伙人会议决策范畴,类似于公司的股东会。

在申科股份案例中,华创易盛的执行事务合伙人华创融金对包括合伙企业的增资及增资方案、引入新的合伙人或协议退伙、合伙企业的续期及解散以及合伙企业重要决策机构成员(投资决策委员会委员)的任免等事项具有唯一的决定权,因而认定华创融金为华创易盛的实际控制人。在*ST松江案例中,律师及独立财务顾问以“各项事项的表决需经全体合伙人一致同意方可通过,并不因天津松江持有更高的份额而对合伙人会议的决议构成实际控制”为由否定了上市公司对合伙企业的实际控制。


综合上述案例,有限合伙人参与合伙人会议是否会被认定为合伙企业实际控制人需要根据合伙人会议的决议事项以及合伙人会议的决议程序进行判断。


除上述案例所涉决议内容外,我们认为,还应特别关注合伙人决议事项中关于执行事务合伙人除名的决策程序。如单个有限合伙人可以随时决定执行事务合伙人的除名,那么即便该执行事务合伙人在执行事务以及投决会层面有较大的决策权,执行事务合伙人的控制人地位仍会面临质疑。但如执行事务合伙人的除名需要满足一定的且相对严苛的触发条件,或需要由其他多数或所有合伙人一致决议通过的,该执行事务合伙人仍可能被认定为是合伙企业的实际控制人。



(四)      合伙企业实际控制人认定方法总结

综合上述案例及分析,我们总结有限合伙型私募股权投资基金的实际控制人的认定方法如下:


1)在基金设置投资决策委员会时,如单个合伙人对于投资决策委员会委员的任免及决策占有相对优势的,则该合伙人被认定为实际控制人事务可能性较高。但是如该等合伙人的入伙、退伙或除名可以由其他合伙人单方无条件(即非以某些特定条件的发生为前提,下同)决定,则基金的实际控制人应向上穿透。


2)在基金设置投资决策委员会时,如各合伙人在投资决策委员会的决策中相对其他方不占有相对优势的,则有限合伙型私募股权投资基金的实际控制人的认定可能陷入僵局,不排除有限合伙型私募股权投资基金并无实际控制人的情形。


3)如基金未设置投资决策委员会,并且,执行事务合伙人的职权中包括对基金投资的决策权,则该执行事务合伙人往往会被认定为是有限合伙型私募股权投资基金的实际控制人。但如单个有限合伙人可以随时决定执行事务合伙人的除名,那么基金的实际控制人应被追溯至该等可以决定执行事务合伙人去留的有限合伙人。


(五)      委托管理模式下有限合伙型私募股权投资基金的实际控制人判断

在实践操作中,也不乏有限合伙委托GP以外的具有私募投资基金管理人资质的管理人对有限合伙型私募股权投资基金进行管理(根据最新的监管要求,如有限合伙委托 GP以外的基金管理人担任合伙型私募股权投资基金的管理人的,委托合同需由有限合伙的所有合伙人与受托基金管理人签署)。

在此情况下,我们认为仍可沿用上述关于执行事务合伙人是否为有限合伙的实际控制人的分析方式以判断受托人是否为合伙型私募股权投资基金实际控制人。

沿用上述关于“执行事务合伙人执行合伙事务的权利并不等同于其对有限合伙的控制权”之结论,受托管理人受托管理有限合伙型私募基金并不必然等同于其对私募基金的控制权。但如受托管理人的管理职权中包括决定私募股权对外投资的投资范围、投资及退出时点(有限合伙型私募基金不设投资决策委员会时),或者,在有限合伙型私募基金设置投资决策委员会时,受托管理人委派人员在投资决策委员会中占有绝对话语权,则受托管理人被认定为有限合伙型私募基金的实际控制人的可能性较高。

但如通过协议安排,单个合伙人即可决定任免受托管理人的,则即便受托管理人有权决定基金外投资事项,私募基金的最终实际控制人仍应被追溯至可以决定任免受托管理人的合伙人。


三、     契约型私募股权投资基金实际控制人的认定

契约型私募股权投资基金由投资者、基金管理人及托管人之间通过签署基金合同构建“信托”关系。

基金业协会于2016年7月15日开始施行的《私募投资基金合同指引1号(契约型私募基金合同内容与格式指引)》(以下称“合同指引”)第二十条规定,私募基金管理人的权利包括但不限于按照基金合同约定,独立管理和运用基金财产;第二十七条规定投资者的义务包括但不限于不得违反基金合同的约定干涉基金管理人的投资行为。因而,在主动管理型的契约型私募股权投资基金中,基金管理人一般会被认定为基金的实际控制人。


然而,合同指引对私募股权投资基金并无严格的约束力,私募股权投资基金不排除通过设置投资决策委员会等方式削弱基金管理人独立投资运用基金财产的权利,或通过份额持有人大会决议更换基金管理人的安排使基金管理人处于不安状态。在这种情境下,基金管理人的角色更像是受聘于基金份额持有人的高管人员,而非最终支配基金行为的实际控制人。

综上,我们并不建议通过管理关系来简单判断契约型私募基金的实际控制人,而是应从契约型私募基金的组织架构来判断基金的实际控制人。虽然契约型私募基金本身并非法律实体,但经过比较,我们认为契约型基金的管理结构与合伙企业基本吻合,契约型基金的主体及决策机构的设置在合伙企业中均有映射。如基金管理人对应为合伙企业的执行事务合伙人,基金投资者对应为合伙企业的有限合伙人,基金份额持有人大会对应为合伙企业的合伙人会议。在契约型股权投资私募基金中也可能存在设置投资决策委员会的安排。因而,可以参照上文合伙型私募股权投资基金的实际控制人判断方式突破契约型基金实际控制人认定的难点。


(一)投资决策委员会对认定契约型私募股权投资基金实际控制人的影响

如契约型私募股权投资基金中设置投资决策委员会,那么该投资决策委员会关于基金对外投资及退出的决策必然是影响契约型私募基金收益的关键。因而,投资决策委员会委员的委派以及对于决策事项的决策程序是判断投资决策委员会的控制人以及契约型基金的控制人的关键。


 (二) 基金份额持有人大会对认定契约型私募股权投资基金实际控制人的影响

基金份额持有人大会体现投资者的集体意志,是契约型基金的最高权利机构,类似于合伙企业的合伙人会议、公司的股东会。但基金份额持有人大会与合伙人会议、公司股东会还是有实质性的区别。合伙企业中的合伙人共同签署合伙协议、公司股东共同签署公司章程,而契约型基金的投资者最多可达200人,基金投资者分别与基金管理人、托管人签署基金合同/基金认购合同,投资者比较分散、甚至相互之间是隔离的,因而,契约型基金很难通过基金管理人召集以外的方式召开基金份额持有人大会,大会中也很难形成多数一致意见。


根据合同指引以及我们总结多个托管机构的基金合同范本的约定,基金份额持有人大会的决议事项主要包括基金合同期限的变更,基金管理人、托管人的变更及其报酬的调整以及其他基金合同重要内容的变更。基金份额持有人大会一般不会干涉基金的对外投资行为。


因而,单从合同约定内容判断,在基金份额持有人大会决议事项中,对基金实际控制人的判断影响最大的为“变更基金管理人”的决策权。然而,虽然该项权利如悬在基金管理人头顶的达摩克利斯之剑,但在实践中通过基金份额持有人大会决议更换基金管理人的案例非常鲜见。究其原因,一方面如前所述,契约型基金投资者往往比较分散且相互隔离,很难达成多数一致意见;另一方面,特别是对于主动管理型基金而言,投资者更多的是基于对基金管理人管理水平的信任委托基金管理人管理基金财产,如更换基金管理人,特别是在契约型基金已经进行投资后再更换基金管理人,对于基金与被投资方的投资关系以及产品的稳定性势必会造成较大的影响,不利于投资者本身的利益。因而,虽然根据基金合同的约定,基金投资者/份额持有人享有更换管理人的决策权利,但往往会消极行使。

综上,我们认为,除非单个基金投资者或有“一致行动”关系的投资者合并持有较高的基金份额,足以达到基金合同约定的表决条件,否则,基金份额持有人大会的决策权利往往会被束之高阁,并不能实质撼动基金管理人的地位,从而影响基金实际控制人的认定。


(三)   “通道类业务”项下的实际控制人

如果是投资者仅以契约型私募基金作为其投资通道的案例中,基金管理人需要根据投资者指令进行具体的投资行为。虽然从表面上来看,私募基金的投资管理行为由管理人在执行,但投资者往往掌控最终的决策权。在这种情况下,应将投资者认定为契约型私募基金的实际控制人。


综合上述分析,就契约型私募股权投资基金的实际控制人的认定,我们总结如下:


1)对于通道类业务的契约型私募股权投资基金,往往基金投资者为基金的实际控制人;


2)对于主动管理型契约型私募股权投资基金,一般情况下,基金管理人为基金的实际控制人。但是在以下情形中,基金管理人的控制权将会受到冲击:

a)      基金设置投资决策委员会,并且,基金管理人对于投资决策委员会委员的任免或投资决策委员会的决策不享有唯一的、排他的决定权;或

b)      基金份额持有人大会享有“更换基金管理人”的决策权,并且,单个基金投资者或有“一致行动”关系的投资者合并持有较高的基金份额,足以达到基金合同约定的份额持有人大会表决通过的条件。


四、小结

不同项目项下的条款设计均有其特性,同时,需要从多个维度认定实际控制人。种种因素导致股权投资私募基金,特别是有限合伙型私募股权投资基金的实际控制人的认定存在难度。但在私募基金实际控制人认定的分析过程中,我们发现,对私募基金实际控制人认定的意义不仅是作用于已设立的私募股权投资基金层面,在私募股权投资基金搭建之初,也可以通过一些特定安排实现或者回避对私募基金的实际控制,避免在实际操作及实际控制人认定之时一筹莫展或违背交易初衷。


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